Carlos Melconian: «Si el Banco Central no compra dólares, se va a frenar el crédito»

El economista Carlos Melconian aseguró que si el Banco Central no compra dólares, el crédito se va a frenar porque “dos tercios de la monetización programada dependen de eso”. “El equipo económico propone una remonetización con los ‘dólares del colchón’”, señaló en Modo Fontevecchia, por Net TV, Radio Perfil (AM 1190) y Radio JAI (FM 96.3).

Carlos Melconian es el economista que tiene el galardón de ser el más criticado por el presidente. Es fundador de la consultora MS y fue presidente del Banco Nación (2015 y 2017), además de consultor del Banco Mundial. A fines de 2021 desembarcó como presidente del Instituto de Estudios para la Argentina y Latinoamérica (IERAL), de la Fundación Mediterránea, y elaboró un ambicioso plan de gobierno que finalmente tomó la candidata Patricia Bullrich. Además en el año 2019 escribió el libro “Cantar la justa”, y recientemente dijo que estamos sufriendo una “inflación de resaca”.

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¿Creés que esta inflación, con un “nudo” delante, es algo difícil que va a poder sostener el Gobierno en el futuro, por situaciones particulares como la baja de alimentos y algunos impuestos, y que la resaca inflacionaria va a volver a llevar a la inflación en los próximos meses con un dos delante?

Siempre hay dos maneras de encarar estos temas. La inflación del 2,1% y el 1,9% es lo mismo. Lo que pasa es que se ha planteado el esquema en términos de saber si empieza con uno, nada más. Es decir, 1,9% se festeja y 2,1% tiene sabor amargo. Eso es irrelevante macroeconómicamente.

Pero uno pudiera decir que si va de 1,9% a 1,8% y 1,7%, como tendencia, o la tendencia es que va a empezar con 2…

Exacto. Entonces ahí la resaca es una inflación del 2% mensual, en el sentido de que obstaculiza. Es como la resaca, justamente. Es un obstáculo al nivel de actividad, al crédito, al consumo. No se puede tener el resto de las variables fijas —o el intento de las variables fijas, ahora que el Gobierno está medio heterodoxo— y la inflación al 2%.

Entonces, la pregunta relevante e incontestable es la que has hecho vos. Este Gobierno, que empezó con el 25% en diciembre de 2023, luego tuvo cuatro meses con una inflación de dos dígitos, luego tuvo unos cuantos meses al 4%, y luego tuvo unos cuantos meses al 2,5%. Marzo fue el mejor mes en comportamiento de los precios, pero dio 3,7% porque educación y otros precios se escaparon y le pusieron casi un punto. Pero el mejor de los meses es el que tiene la mayor cantidad de precios alineados por debajo del 2%.

Lo que hay que ver es si se está inaugurando una nueva ruta al 1 y pico alto, para hacer luego un 1 y pico bajo y salir de la resaca. Porque tenés que llevar la inflación algún día a un dígito anual o, si no, tenés que empezar a “heterodoxiar” variables. Vos no podés tener salarios quietos, tarifas quietas y tipo de cambio quieto y una inflación del 1,9%, aunque empiece con uno. Más allá de que estamos hablando siempre de un alivio respecto a lo que había. Esa es la resaca, que es lo más difícil de sacar. En algún momento vas a tener que decidir eso. Ahora puede pasar de casualidad, porque el Gobierno no va a querer hacer un shock anti inflacionario adicional antes de las elecciones. Y además, este es un modelo donde tiene que bajar la inflación, pero es mucho más preocupante y relevante acumular reservas en el corto plazo, que ir a un shock que te deje la inflación en un dígito.

En materia de inflación, hay que abrir los precios relativos y ver cómo está eso. Es decir, la herencia recibida incluía precios relativos totalmente dislocados, donde muchos tienen que bajar mucho y otros subir mucho para que un plan de inflación de un dígito anual sea sostenible y creíble. Porque mientras haya precios relativos flotando, pidiendo cancha para subir, nunca la vas a poder tener alineada. Hoy se ha politizado mucho el dato para ver si empieza con 1%

Oo “uno” metafórico, como era el “1 a 1” de la época de los 90, es el “1000” del dólar. Vos dijiste que era una fantasía que se pueda mantener ese dólar cercano a lo que cree Milei que debería ser el precio. ¿Es algo que, en el caso de Milei, como prometió dolarización en la campaña, tiene la obsesión de fabricar tuco y fideos de fantasía? ¿Ahí está el punto más dogmático del Presidente, pero también su talón de Aquiles?

Más que un talón de Aquiles, diría que hasta era una decisión no convenida, de un acuerdo que está muy fresquito, porque el acuerdo con el Fondo Monetario y en la nueva organización cambiaria con banda no dice en ningún lado que tenés que ir al piso de la banda. Es una banda que va para abajo el piso y va para arriba el techo. El único compromiso cambiario serio que hay es que el Banco Central y el Tesoro compren dólares, o con el aumento de la demanda de pesos o con los pesos del superávit fiscal. La meta convenida es de compra de dólares.

El acuerdo dice “price discovery», que significa que vos tenés una oferta y tenés una demanda. Después se puede discutir qué parte del cepo se levantó y qué parte del cepo quedó. Yo tengo mis diferencias respecto a por qué se incluyeron fuera de cepo algunas cosas y por qué se dejaron otras. Pero vos vas a tener una oferta y una demanda, y dentro de la demanda tenés que meter, como un gatito o como un elefante a los dólares que necesita el sector público para pagar y reconstruir reservas, porque es una demanda importante.

Ese dólar de oferta y demanda no es 1000 pesos. Tenés que pensar que hoy hay un mercado libre dentro de la banda, con oferta y con demanda, a la cual le falta una demanda anual de 9.000 o 10.000 millones de dólares, que son las metas de reservas y pago del sector público. Y el dólar hoy vale lo que vale “libremente”, pero con un faltante de demanda fenomenal.

Hay otra cosa que no está permitida, que es que el Banco Central presione a los mercados de futuro para ver si, como resabio, bajar el dólar futuro puede generar una baja del dólar presente. Entonces, eso no cierra ni con cola eso. Porque no es si incumple o no incumple: es que no se está cumpliendo con la idea de saber cuál es el valor del dólar flotante hoy en la Argentina con el mantenimiento de un “cepito” para las corporaciones que no pueden comprar dólares, y donde hubiera sido mucho más razonable poder girar dividendos y no gastarlos en Miami o en dolarización de portafolios.

Vos planteaste la palabra “fantasía” y el “modo electoral”. Decías que la gente necesita un horizonte y no una situación que se supone que después de las elecciones puede cambiar. Hace unos días, en este mismo programa, Orlando Ferreres dijo textualmente: “Aunque me digan econochanta, después de las elecciones va a haber un reacomodamiento macroeconómico”. ¿Coincidís con eso?

Lo que ocurre es que, guste o no, como este año el puente de financiamiento lo está haciendo el Fondo Monetario, a sabiendas o no, esta administración se financió primero con la calendarización de importaciones que no se podían pagar. Después se financió con parte del blanqueo, que se le prestaba a las compañías y se vendían en el mercado cambiario. Así el Gobierno llegó hasta marzo.

Cuando ya en marzo y abril se volvía a cumplir la finitud de esos puentes, viene el acuerdo con el Fondo. La plata que el Fondo desembolsa en un año que no tiene vencimientos. Eso es lo paradójico. Ese es el éxito político: le desembolsan 15.000 millones de dólares, de 20 millones. El paquete de 20 millones es por 4 años y, en el primer año, el que pone la plata no tiene vencimientos. Es decir, la pone acá para dar una mano, como quien dice.

Simultáneamente, el Banco Central o el Tesoro, que es el deudor, tiene que comprar dólares. Porque esa plata, por más que el equipo económico sigue diciendo por todos lados que es de libre disponibilidad, no es de libre disponibilidad. Es de sacar pecho, de ponerlo en la vitrina, de mostrar que hay apoyo político. Pero no la podés usar. Y en la práctica se va a terminar convirtiendo en un nuevo puente.

Si vos mezclás que no compras o que estás haciendo denodados esfuerzos por tomar deuda mientras que todos los agujeros se cubren con lo del Fondo, generás una suerte de apreciación contra la inflación y metiste a la gente con la factibilidad de dolarizar su bolsillo o viajar gratis por el mundo, ahí empieza a generarse o a incubarse esa sensación de que detrás de eso tiene que venir otro volantazo. Ya no en un esquema de tipo de cambio que administra la autoridad, sino dentro de la banda y la organización económica actual.

Argentina tiene que volver a plantearse el price discovery, es decir, cuál es el valor genuino del dólar. Y probablemente no lo hagan antes de las elecciones, salvo que se lo interrumpa la gente. Ya no estoy hablando ni de atraso, ni de adelanto, ni de equilibrio, porque eso se lo dejo a Tusam. Pero tiene que plantearse cuál es el tipo de cambio de oferta y demanda en su organización cambiaria y cómo financia los vencimientos de 2026. Ahí es muy importante el rol del riesgo, porque muy probablemente el equipo económico, en algún momento, va a tener que ofrecer voluntariamente algún canje de lo que vaya venciendo si el riesgo no le baja fluidamente para ir a colocar voluntariamente deuda.

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Planteaste en un reportaje reciente que la economía tiene una doble o una triple velocidad, donde acceder al crédito en la clase alta es una cosa, y los supermercados de la clase baja son una cosa, y los autos y los viajes son otra cosa. Me gustaría que ampliaras esas ideas para nuestra audiencia de por qué vemos que se venden el doble de autos y el 20% menos de leche.

Primero, esa es una confirmación absoluta cuando se ve desde el punto de vista de la oferta y de la demanda. Desde el punto de vista de la oferta es totalmente cierto que los niveles de PBI, actividad —es decir, la medición usual de dónde está parada una economía—, están en un pico que no se ha perforado, pero pico al fin, del 2011 a la fecha. Ya tuvo un pico en el periodo de Cristina Fernández, un pico en el periodo de Mauricio Macri, un pico en el periodo de Alberto Fernández y ahora ha llegado a ese pico. Lo que acá se llama “el rebote más grande de la historia de la humanidad” y toda esa historia es haber llegado a ese pico. No más. Ese pico lo quebró en una época Carlos Menem y en otra época Néstor Kirchner, pero no pasó nunca más en la Argentina. Entonces, el desafío de este presidente de Argentina, o del que tenga alguna vez, es quién rompe ese pico. Eso no va a ser este año.

La segunda cuestión es que cuando uno mira por el lado de la oferta si quienes componen a la economía están todos parejos en ese pico, la respuesta es no. Hay ganadores explícitos y perdedores explícitos. Es decir, se llama “pico” a algo donde hay sectores por arriba de eso. Sí hay sectores por arriba de un pico, es porque tiene que promediar con otros sectores que están por debajo de ese pico. Se ve con absoluta nitidez: por arriba está todo lo energético, petrolero, minero, y el campo en volumen, pero sin confundir. Porque el campo está en un pico de volumen, pero de muy mala rentabilidad porque casi no gana dinero. Está en un combo donde se mezcla el precio internacional, el valor del dólar y las retenciones.

Por debajo de ese pico, vinculados a la oferta, están segmentos que hacen a las zonas muy urbanas, como la construcción, la industria y el comercio. Dentro de la industria tenés algún caso de excepción, como la automotriz, pero hasta ahí. No estamos en los récords históricos de la industria automotriz, ni mucho menos. Estamos en que, dentro del rebote, es el que más rebotó.

¿Y qué significa esto? Del lado de la demanda dice algo sobre el componente de trabajo. Argentina está con un tercio de trabajadores informales, un tercio formales y un tercio de monotributistas, sector público y el resto. Entonces, dos tercios de eso están castigados, porque la informalidad está fuera de cualquier negociación salarial. Lo mismo pasa con el monotributismo y el sector público, que están sufriendo las generales de la ley. Queda el tercio de trabajadores formalizados, con paritarias intervenidas. Entonces, el poder adquisitivo, que está muy ligado a los bienes de consumo, está castigado. Pero no está castigado solo por esta administración, viene de un arrastre.

Queda lo ligado al crédito. Este es un tema al que quiero ponerle un cuidado a futuro, porque se está viendo una ralentización de eso. Al crédito lo nutrió toda la compra de dólares del año 2024 de esta administración. Cuando se compran dólares, se transforman en pesos, eso termina en el sistema bancario, y son los pesos remonetizando la economía los que le dieron una chance al crédito. Así, el sistema bancario fue dando crédito. Ahí se arma la gran diferencia entre bien durable y bien de consumo. El bien de consumo está castigado por el crédito y por el poder adquisitivo. El bien durable tiene un poquito más de aire, como el electrodoméstico, la moto y el auto, por la aparición de crédito.

Cuando el Banco Central dejó de comprar dólares —que es la discusión que viene en los próximos meses y en el waiver en un nuevo acuerdo con el Fondo— también ralentiza el crédito, porque dos tercios de la monetización programada vienen de la mano de eso. Si el Banco Central no compra dólares se va a frenar el crédito. Es por eso que el equipo económico propone una remonetización con los “dólares del colchón». Es decir, poder comprar el auto en dólares. Pero eso ya lo podés hacer ahora. La decisión de sacar el dólar del canuto y lo hago no depende de que vos me des permiso, depende de que yo crea y tenga la voluntad de hacerlo. Quiere decir que, porque vos me digas que ahora me autorizás y me mirás, yo no voy a salir corriendo a comprar.

El problema, en una macro integral, es que lo que está ocurriendo en el segmento de las reservas —que genera inquietud por las reservas en sí mismas— genera también un efecto no deseado, que es que se para la remonetización de la economía. No vaya a ser cosa que tengamos que parar lo que más o menos funcionó, que fue el otorgamiento de créditos para el consumo, que se había desatado con la primera parte del gobierno de Milei, que fue cuando compraba dólares.

Creo que ese es el título, que si el Central no compra dólares, se va a parar el crédito.

Sí, porque dos tercios de la monetización programada dependen de eso.

Cuando estuviste en el IERAL preparando un plan económico para sea cual fuera el presidente, tuviste entrevistas con varios de ellos. Entre ellos, con Cristina Kirchner, quien acaba de decir: “No hay plan económico. Este Gobierno no tiene plan económico”. Podría decir que hasta ahora lo que vemos es un plan financiero. Una de las palabras que a Milei le gusta utilizar siempre es “intertemporal”. Lo que está haciendo es consumiéndose el pasado, porque no repara la infraestructura, y se consume el futuro endeudándose, para construir una especie de puente financiero. Pero, ¿cuál es el plan económico posterior? ¿Coincidís con Cristina Kirchner en el sentido de que, en el fondo, plan económico no hay?

Si te digo que sí, ya sacaste otro título. Hace mucho que digo lo mismo. Los que se corren son los que están en el entorno, no yo. Entonces ahí podés poner los nombres propios que vos quieras. Lo primero que voy a hacer para responderte es despolitizar absolutamente todo. Sacale los nombres propios que usaste, porque yo vengo diciendo eso hace un montón. También la vi el otro día usar la palabra “bimonetariedad”, y demás, pero despolitizá todo. Yo quiero dar mi respuesta desde ahí. Si tengo que jugar, juego, pero no es el caso.

Despolitizando todo eso, sacaría la palabra “deuda”. Te diría que tengas cuidado con la palabra deuda, algo que no te hubiera dicho en el período del presidente Macri, porque era alevoso tomar deuda afuera para bancar déficit fiscal en pesos acá dentro. Acá tienen pecados veniales, pero sí tienen una connotación financiera más que programa económico. Eso te lo he dicho desde el primer día con la calendarización de las importaciones, con el dinero del blanqueo y con la toma de plata del Fondo.

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Es un programa que no logra hacer ingresar capital genuino, sea local, porque se desentierran los colchones, o internacional, porque se entierra el nuevo dinero. Eso no lo ha logrado. Entonces intenta seguir financiando. Hay una parte que es no objetable que es que vienen los vencimientos del anterior ministro, que pateó la deuda para adelante, y tenés que ver qué hacés con eso. Después, ya te voy anticipando que del 2026 en adelante, empieza a vencer la que patearon del Fondo.

Argentina tiene, en términos del endeudamiento, una visión de modelo de mediano plazo con un acreedor senior, que es el Fondo Monetario, y un acreedor menos senior, que son los bonistas, que va a tener que continuar resolviendo. Por eso va a ser muy importante la producción de dólares genuinos del superávit de comercio o de desenterrar nuestros colchones. Pero ahí necesitás programa, horizonte y confianza. Porque son astutos para los puentes, pero después el tipo más conservador quiere ver qué viene después de ese puente.

Esa astucia en los puentes es típica de alguien que tiene una mente financiera, porque siempre piensa en corto plazo. Como el ministro de Economía que tenemos.

Por supuesto. Y yo te diría que si estuviéramos en un seminario político y no económico, seguro, para esa confianza y ese horizonte, alguien te diría que eso, desde el punto de vista político, se completa cuando cambia un presidente y viene otro de la camiseta opuesta, y no hace grandes cambios. Argentina cae de nuevo en la trampa, políticamente hablando, de plantear un Boca-River. Es muy conflictivo el tema, porque este Gobierno buscó ineludiblemente tener un rival y quiere tener un rival. Y el rival no necesariamente entiende que tiene que correrse al centro. Ninguno de los dos entiende que tienen que encontrar la moderación y el conservadurismo. ¿Por qué? Porque lo primero que hacen los dos es fidelizar a los suyos. Así siguen creando el fantasma de que el que viene cambia todo.

El Sahara que vos te referías. Finalmente, cada uno nos construye un puente y un Sahara.

Claro, pero el tipo que se queda solo a la noche y quiere mirar la economía, sea fan de uno o fan del otro, quiere ver el horizonte. Quiere ver al que se va para allá que venga más para acá, y al que se va para el otro lado que venga más para acá, en términos económicos. ¿Cómo es el Perú, que no arregla lo político y tiene la economía estable? Ahí ya tienen burocracias económicas que se ocupan y la política no lo jode, cualquiera que gane. Quien gana en Perú no hace con el presidente del Banco Central lo que hasta el propio Trump quiere hacer.

Me quedaba con el tema de “el rey de la metáfora”. Yo te quise llevar al título de que vos pensabas lo mismo, o que Cristina pensaba lo mismo que vos, y no me dejaste. Pero tendrías que escribir un libro con todas tus metáforas.

Eso es verdad, pero no tengo tiempo. Me da mucho laburo la política.

TV/ff